상장법인 합병 등 거래 시 공정가액 산정 기준 도입 등에 관한 개정 자본시장법 공포

상장법인이 합병 등* 거래를 하는 경우 그 가액을 공정가액으로 산정하도록 하고 관련 절차 및 공시 의무를 강화하는 내용의 개정 「자본시장과 금융투자업에 관한 법률」(개정 자본시장법 또는 개정법)이 2026.9.8. 공포되었고, 공포 후 3개월이 경과한 날인 2026.12.9.부터 시행될 예정입니다.

* 합병, 중요한 영업 또는 자산의 양수 또는 양도, 주식의 포괄적 교환 또는 포괄적 이전, 분할 또는 분할합병
   

I.  주요 내용

    1. 개정법의 변경 내용 – 공정가액 산정 의무 도입 및 공시 의무 등 확대

구분	개정 전	개정 후
합병 등 가액 산정 시 공정가액 기준 적용	상장법인이 계열회사(최근 1년 이내 계열회사 관계에 있었던 법인 포함)와 합병 등을 하는 경우 상장법인의 합병가액은 기준시가*를 기준으로 10% 범위에서 할인/할증한 가액으로 결정(단, 상장법인이 비상장법인과 합병하는 경우로서, 기준시가가 자산가치에 미달하는 경우에는 자산가치로 결정 가능) * 합병 이사회 결의일과 합병계약 체결일 중 앞서는 날의 전일을 기산일로 한 최근 1개월간 평균종가, 최근 1주일간 평균종가 및 최근일 종가를 산술평균한 가액	상장법인이 합병 등을 하는 경우 그 가액은 주식가격, 자산가치, 수익가치 등을 고려하여 산정된 공정한 가액으로 결정
주식매수청구 매수가격 산정 시 공정가액 고려	■ 매수가격은 주주와 회사 간의 협의로 결정 ■ 협의가 이루어지지 않는 경우의 매수가격은 이사회 결의일 전 일정 기간의 해당 주식의 거래가격*을 기준으로 산정 * 이사회 결의일 전일부터 과거 2개월간, 1개월간, 1주일간 공표된 매일의 증권시장에서 거래된 최종시세가격을 실물거래에 의한 거래량을 가중치로 하여 가중산술평균한 가격의 산술평균가격 ■ 회사나 매수청구주주가 그 매수가격에 반대하면 법원에 매수가격 결정 청구 가능	■ 매수가격은 주주와 회사 간의 협의로 결정 ■ 협의가 이루어지지 않는 경우의 매수가격은 이사회가 대통령령으로 정하는 절차· 방법 등의 기준에 따라 주식가격, 자산가치, 수익가치 등을 종합적으로 고려하여 산정 ■ 회사나 매수청구주주가 그 매수가격에 반대하면 법원에 매수가격 결정 청구 가능
계열회사 간 합병 등에 대한 특칙	상장법인이 계열회사와 합병 등을 하는 경우 외부평가기관의 선정에 대하여 감사의 동의(감사위원회가 설치된 경우에는 감사위원회의 의결)를 받아야 함	■ 계열회사 관계에 있는 상장법인 간 또는 상장법인과 비상장법인 간의 합병 등(계열회사 간 합병 등)의 경우 외부평가기관을 감사 또는 감사위원회가 선정 ■ 계열회사 간 합병 등을 하는 상장법인은 해당 합병 등과 관련하여 그 특수관계인과 합병 등 상대법인과의 이해관계를 공시하여야 함
이사회 의견서 작성 및 공시 의무를 법률상 의무로 상향	상장법인이 합병 등을 하는 경우 목적 및 기대효과, 가액의 적정성 등에 관한 의견서를 작성하여 공시하여야 함* * 자본시장법 시행령에서 규정	의견서 작성 및 공시 의무를 법률상 의무로 상향* * 개정 자본시장법에서 규정
외부평가 대상 확대와 공시 의무화	상장법인이 합병 등을 하는 경우 외부평가기관으로부터 합병 등의 가액, 그 밖에 대통령령으로 정하는 사항*에 관한 평가를 받아야 함. * 합병가액의 적정성	상장법인이 합병 등을 하는 경우 외부평가기관으로부터 합병 등에 관한 평가를 받아 공시하여야 함.
위반 시 금융위원회의 조치 사유 추가	-	금융위원회가 위반사실 공고, 정정명령, 임원해임 권고, 증권발행 제한 조치 등을 할 수 있는 사유에 다음 항목 추가 - 이사회 의견서 작성 및 공시 의무 위반 - 계열회사 간 합병 등의 경우 외부평가기관 선정 절차 위반 - 계열회사 간 합병 등의 경우 상대법인과의 이해관계 공시 의무 위반 - 주식매수가격 결정 기준 위반

 

    2. 주요 변경사항 – 합병 등 가액 및 매수가격 결정 시 공정가액 방식으로의 전환

        위에서 정리한 개정법에 따른 변경사항 중, 계열회사 간 합병 등에서 상대법인과의 이해관계에 대한 공시 의무 도입은, 이번에 신설된 제도로서 거래의 투명성을 높이는 유의미한 변화로 볼 수 있으나, 중대한 변화는 아닙니다.

        계열회사 간 합병 등에서 외부평가기관의 선정 주체를 감사 또는 감사위원회로 규정한 것은, 기존에도 외부평가기관 선정 시 감사의 동의 또는 감사위원회의 의결이 요구되었고, 최근 상법 개정으로 이사의 주주에 대한 충실의무가 명문화되고 법무부의 「기업조직개편 시 이사의 행위규범 가이드라인」에 따라 계열회사 간 합병 등 거래에서 특별위원회의 운용이 정착되는 추세임을 고려할 때, 개정법에 따른 영향이 아주 크지는 않아 보입니다.

        이사회 의견서 작성 및 공시 의무는 기존에 이미 자본시장법 시행령 및 공시 규정에 도입되었던 의무를 법률로 상향한 것으로서 실질적으로 새로운 의무를 신설한 것은 아니며, 외부평가기관의 평가 대상이 ‘합병가액의 적정성’에서 ‘합병 등’으로 확대되었으나 구체적인 평가 범위는 향후 시행령에서 정해질 예정이므로 현 단계에서 본질적인 변경인지를 단정하기 어려운 면이 있습니다.

        결국, 이번 개정의 핵심은 상장법인의 합병 등 가액 산정 및 주식매수청구권 행사 시 매수가격 결정 방식을 ‘기준시가’에서 ‘공정가액’ 방식으로 전환하였다는 점에 있습니다.
 

II. 시사점

    1. 공정가액 산정 방식에 관한 하위규정 확인 및 주목 필요

        개정법은 상장법인의 합병 등 가액 산정 방식과 주식매수 가격 결정 방식을 기준시가 방식에서 공정가액 산정 방식으로 전환하였는데, 합병 등의 요건ㆍ방법 등의 기준, 매수가격 산정의 절차ㆍ방법 등의 기준을 「자본시장법 시행령」에서 정하도록 위임하고 있습니다(제165조의4제7항, 제165조의5제3항).

        이에, 구체적인 공정가액 산정 방법과 절차 등은 자본시장법 시행령 및 「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정」(증발공)에서 구체화될 것으로 예상되며, 개정법 시행일 이후 합병 등 거래를 진행할 예정인 상장법인으로서는 이러한 하위규정의 개정 내용을 지속적으로 확인할 필요가 있습니다.
 

    2. 합병 등 가액 및 매수가격 산정 기준 일원화에 따른 실무상 고려사항

        기존에는 합병가액과 매수가격 모두 기준시가를 기초로 산정하면서도, 양 가액의 기준시가 산정에 반영되는 기간이 상이하였습니다. 이에 따라 상장회사는 과도한 주식매수청구권 행사로 인하여 합병이 무산되는 위험을 회피하기 위해, 매수가격보다 (합병가액 및) 주가가 더 높은 시점을 선택하여 이사회 결의 및 공시를 진행하는 경향이 있었습니다.

        개정법은 합병가액과 매수가격의 산정 모두 “주식가격, 자산가치, 수익가치 등을 종합적으로 고려”하여 산정토록 동일하게 규정하였다는 점에서 의미가 있습니다.

        다만, 과연 시행령, 증발공 등 하위규정에서 양 가격을 동일하게 규율할지, 다르게 산정될 수 있는 근거를 남길지는 하위규정을 확인하기 전에는 단정하기 어려워 보입니다.

        어느 경우이든, 합병 당사회사로서는 여전히 주식매수청구권 행사 가능성과 관련하여 합병가액 및 주식매수가격과 합병 결의 시점의 주가 추이를 살피면서 합병 결의 시점을 저울질해야 할 가능성은 있어 보입니다.
 

    3. 합병가액 산정 방식 변경에 따른 계열회사 간 합병의 활용 가능성 확대

        2024.12.26. 개정 자본시장법 시행령 전에는 상장법인이 다른 법인과 합병하려는 경우(합병 상대회사가 계열회사인지 여부를 불문하고) 상장법인의 합병가액은 원칙적으로 기준시가로 산정하도록 규정하고 있었으나, 2024.12.26. 개정 자본시장법 시행령은 기업 간 자율적 교섭에 따른 구조조정 제고를 이유로 비계열회사 간의 합병을 합병가액 산식의 적용 대상에서 제외한 바 있습니다.

        다만, 계열회사 간 합병의 경우에는 여전히 기준시가 방식을 유지하였는데, 지배주주가 자신에게 유리한 합병 시점을 선택할 수 있어 소액주주에게 손해를 야기할 수 있다는 문제가 지적되어 왔고, 상장법인과 비상장법인 간 합병 시 비상장법인의 합병가액을 증발공 등 법령에서 정한 산정 방식에 따를 경우 사업 성격에 따라서는 비상장법인의 실질적인 가치가 충분히 반영되지 못하여 합병가액이 지나치게 저평가될 수밖에 없어 오히려 합병의 실행을 저해하는 결과가 되기도 하였습니다.

        그런데, 개정 자본시장법 하에서는 공정가액 산정 기준이 계열회사와의 합병 및 비계열회사와의 합병을 불문하고 상장법인의 모든 합병 등에 적용되는바, 이와 같이 계열회사 간 합병에 있어서도 공정가액에 기해 합병가액을 산정하도록 하는 경우 오히려 기존 증발공에 따를 경우 합병가액이 왜곡될 수 있는 비상장 계열회사와의 통합을 추진함에 있어서 ‘합병’이라는 방식을 더 적극적으로 활용할 여지가 생겼다고 볼 수도 있겠습니다.
 

    4. 유예기간을 고려한 합병 등 추진 시기의 검토

        개정법은 공포 후 3개월이 경과한 날부터 시행되고(부칙 제1조), 합병 등의 가액 산정 및 매수가격 결정에 관한 개정 규정은 개정법 시행 이후 합병 등에 관한 이사회 결의를 하는 경우부터 적용됩니다(부칙 제2조, 제3조). 즉, 개정법 시행일 전에 합병 등에 관한 이사회 결의가 이루어진 경우에는 종전 규정이 적용됩니다.

        개정법에서 규정하고 있는 3개월의 유예기간은 상장법인의 합병 등의 준비 및 실행에 필요한 기간을 고려할 때 비교적 짧은 편인바, 개정법 시행일 전에 종전 규정에 따라 합병 등을 추진함에 있어서는 개정법 적용을 회피하려는 것이라는 문제 제기 또는 오해의 소지가 있으므로, 개정법 시행일 전에 이사회를 개최하는 일정으로 준비 및 추진하던 합병 등이 있는 경우에는 개정법 시행일 전에 합병 등 결의를 진행하는 것이 필요하다는 점(시기의 적절성) 및 개정법 내용을 감안하더라도 합병 등 가액이 적정하거나 특별히 불합리하지 않다는 점(가액의 적정성) 등에 관하여 충분한 검토를 거치고 근거를 구비하는 것이 바람직하겠습니다.

        합병 등 조직개편 거래를 계획하고 있는 상장법인 및 그 계열회사는 향후 개정될 자본시장법 시행령 등 하위규정의 내용을 지속적으로 확인하는 한편, 가치평가, 외부평가기관 선정, 특수관계인과의 이해관계 조사, 공시 등을 감안하고 거래 일정에 반영할 필요가 있습니다.


법무법인(유) 광장 기업자문그룹은 관련 법령 및 규제의 제·개정 동향을 지속적으로 모니터링하고 관련 업계에 미칠 영향을 심층적으로 분석하여 보다 유익한 정보를 신속하게 제공하여 드리도록 하겠습니다.

저자 및 관련 전문가
- 구대훈 변호사 ( koo@leeko.com )
- 박경균 변호사 ( kyunggyoon.park@leeko.com )
- 이영찬 변호사 ( youngchan.lee@leeko.com )
- 김도헌 변호사 ( doheon.kim@leeko.com )